Par Eric TURJEMAN

Marchés actions : stop ou encore ?

Le marché a fortement rebondi en ce début d’année et retrouvé quasiment ses plus hauts, après avoir plongé d’environ 20% au quatrième trimestre 2018, l’un des pires de l’histoire.

ÉVOLUTION DU MSCI WORLD

Evolution du MSCI World
Source : Factset – Données au 29/03/2019

L’ampleur de ces mouvements est étroitement liée à l’évolution du mode de gestion d’actifs où les algorithmes et l’analyse technique sont devenus omniprésents. Les investisseurs suivent la tendance et ne s’en écartent pas, même convaincus de l’incohérence des niveaux.
Les craintes apparues au quatrième trimestre ont été exacerbées ce qui a provoqué une tendance baissière. Dès lors, certains investisseurs ont vendu et d’autres, pourtant convaincus de l’exagération de cette baisse, se sont abstenus.
Depuis, les craintes se sont apaisées et le marché s’est mis à remonter, incitant les investisseurs sortis en fin d’année dernière à revenir.

Des facteurs de risques toujours présents

Guerres commerciales

Guerres commerciales

Crise européenne ?

Crise européenne ?

Pic de la croissance ?

Pic de la croissance ?

Restriction de la FED ?

Restriction de la FED ?
Source : Hedgeye

La guerre commerciale, qui met en lumière les échanges vigoureux entre la Chine et les Etats-Unis, devrait aboutir à un accord car dans le cas contraire, les deux pays se retrouveraient perdants. Aussi, les marchés anticipent une issue favorable à cette confrontation.
En ce qui concerne la crise européenne, le Brexit reste toujours dans le flou. Un sommet européen doit décider, mercredi 10 avril, si l’Union Européenne accorde ou non un délai supplémentaire. De leur côté, les marchés envisagent une sortie la plus accommodante possible, en excluant le « no-deal ».
Croissance : en fin d’année, la panique a entrainé certaines valeurs à des niveaux qui pouvaient annoncer une éventuelle récession ce qui, chez OFI Asset Management, nous semblait exagéré.

PRÉVISIONS DE CROISSANCE MONDIALE

Prévisions de croissance mondiale
Source : Factset – Données au 29/03/2019

Le graphique ci-dessus affiche la révision en baisse des prévisions de croissance.
La forte chute de l’année 2019 a suscité les craintes d’un passage sous 3% et d’une année 2020 revue à la baisse. Actuellement, la tendance est à la consolidation de la croissance 2020 dont les estimations tournent autour de 3,2%. Le seuil de 3% est important car il permet aux entreprises européennes de maintenir leurs profits.
Par rapport au dernier trimestre, un plateau de croissance semble avoir été atteint ce qui élimine les éventuels stress à ce sujet.

ÉVOLUTION DES CONTRATS FUTURES SUR FED FUNDS

Evolution des contrats futures sur Fed Funds
Source : Bloomberg – Données au 29/03/2019

La bonne nouvelle provient des Banques Centrales aux Etats-Unis et en Europe.
Aux Etats-Unis, alors que la Fed envisageait de prolonger le mouvement de remontée des taux courts américains jusqu’en 2019 et 2020, cette dernière a radicalement changé son discours et les anticipations de taux courts se retrouvent maintenant à la baisse pour les deux années à venir. Cette visibilité sur les politiques monétaires va permettre aux investisseurs d’anticiper des taux à des niveaux bas et de les rassurer sur la présence des Banques Centrales en cas de retournement des marchés.

TAUX 10 ANS ALLEMAGNE

Taux 10 ans Allemagne
Source : Bloomberg – Données au 29/03/2019

SPREADS FRANCE/ALLEMAGNE

Spreads France/Allemagne
Source : Bloomberg – Données au 29/03/2019

SPREADS ITALIE/ALLEMAGNE

Spreads Italie/Allemagne
Source : Bloomberg – Données au 29/03/2019

En Europe, la Banque Centrale Européenne s’est montrée très accommodante en déclarant qu’elle fournirait finalement de la liquidité.
Les taux allemands se sont écroulés et se retrouvent à zéro. L’écart de taux (spreads) entre la France et l’Allemagne est revenu à un niveau plutôt bas. En Italie, le stress dû aux tensions entre le gouvernement et l’Union Européenne s’est apaisé.

La visibilité sur les taux d’intérêt est donc l’un des principaux facteurs qui a permis aux marchés de rebondir.

Positionnement d’OFI Asset Management sur les actions

Nous sommes repassés neutres sur les actions depuis fin février à plus de 5300 points sur le CAC, niveau qui nous a semblé judicieux pour revendre les achats effectués en décembre 2018, période durant laquelle OFI Asset Management s’était repositionné en positif sur les actions (4750 sur le CAC 40).

EURO STOXX : ESTIMATION DES BÉNÉFICES PAR ACTION (BPA)

Euro Stoxx : estimation des bénéfices par action
Source : Factset – Données au 29/03/2019

Pourquoi redevenir neutre ?
Tout d’abord, la hausse de 15% des marchés nous incite à rester mobiles dans notre positionnement.
De plus, le graphique ci-dessus affiche des prévisions de résultats pour 2019 et 2020 légèrement revus en baisse, et face à un marché qui continue à monter, le niveau de capitalisation des bénéfices augmente mécaniquement.

VALORISATION EN LIGNE AVEC SA MOYENNE DES 20 DERNIERES ANNEES… MAIS TROMPEUSE

Valorisation en ligne avec sa moyenne des 20 dernières annees… mais trompeuse

RENDEMENT ABSOLU ET RELATIF ATTRACTIF

Rendement absolu et relatif attractif
Source : Factset – Données au 29/03/2019

Le niveau de capitalisation reste globalement en ligne avec la moyenne des vingt dernières années. Mais cette valorisation est trompeuse car la moyenne du ratio de capitalisation des bénéfices prend en compte deux secteurs dont les niveaux sont extrêmement bas, la banque et l’automobile, ce qui l’entraîne à la baisse.
Le ratio médian du CAC 40, plus pertinent se situe autour de 16 ce qui n’est pas ce que l’on pourrait appeler « une affaire ».
Les taux sont effectivement très bas et le rendement des actions toujours attractif (3,5%) par rapport aux taux d’intérêt (taux sans risque quasiment à zéro) mais si les révisions de résultats continuent à la baisse, des problèmes de valorisation pourraient se produire. Pour cette raison, nous adoptons aujourd’hui un positionnement neutre sur les actions sur lesquelles nous reviendrons en cas de consolidation du marché ou de forte accélération de croissance avec une inversion des révisions en baisse des résultats.

Croissance vs Value

Après un quatrième trimestre 2018 où elles avaient tiré le marché vers le bas, les valeurs cycliques n’ont aujourd’hui que très faiblement rebondi par rapport aux valeurs défensives et ce, malgré une certaine stabilité de la croissance.

PERFORMANCES DES STYLES : NETTE SURPERFORMANCE DE LA CROISSANCE

Performances des styles : nette surperformance de la croissance
Source : Factset – Données au 29/03/2019

Les valeurs de croissance sont très peu dépendantes des cycles économiques ce qui leur permet une visibilité de leurs résultats sur plusieurs années (en France : L’Oréal, Pernod, Danone…). Si on actualise leurs résultats à l’infini, plus les taux sont bas, plus la valeur théorique qui résulte de l’actualisation des bénéfices est élevée. A l’inverse, même si l’environnement actuel ne s’y prête pas, ces valeurs pâtiraient d’une éventuelle remontée des taux. Selon moi, les valeurs de croissance sont plutôt bien valorisées.
Les valeurs cycliques sont directement liées aux cycles économiques et dans le contexte actuel de révision de croissance en baisse (même légère), les investisseurs s’en détournent au profit des valeurs dites « défensives » de croissance. Pourtant, il existe des secteurs comme la Banque ou l’automobile, qui offrent des possibilités intéressantes.

Conclusion

Dans ce contexte de fort rebond des marchés, nous sommes revenus à la neutralité sur les actions car plusieurs zones de tensions encore présentes peuvent engendrer de la volatilité. Face à ces mouvements de forte ampleur, des retours à des niveaux d’achat peuvent se produire dans les semaines à venir…

Enregistrement effectué le 10/04/2019

Les chiffres cités ont trait aux années écoulées. Ces placements permettent de profiter du potentiel de performance des marchés financiers en contrepartie d’une certaine prise de risque. Le capital investi et les performances ne sont pas garantis et il existe un risque de perte en capital.

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