Par Eric TURJEMAN

Marchés actions : début de retournement majeur ou simple consolidation ?

OFI Asset Management est passée neutre sur les actions en avril. Depuis, une consolidation des marchés s’est produite mais est-elle suffisante pour imaginer repasser en positif ?

ÉVOLUTION DU CAC 40 SUR 5 ANS GLISSANTS

Evolution du CAC 40 sur 5 ans glissants
Source : Factset – Données au 31/05/2019

En fin d'année dernière, le niveau très bas des marchés avec un indice CAC 40 à 4 600 points nous avait incités à passer positifs sur les actions. Puis, au début du printemps, considérant que la hausse des marchés s’était montrée très forte et rapide – le CAC 40 passant de 4 600 à 5 500 points en près de 3 mois – et pour des raisons tactiques, nous avons pris la décision d’appeler à la neutralité et de prendre quelques bénéfices. Par la suite, le CAC 40 a très légèrement consolidé d’environ 5%.

Depuis un mois, des changements significatifs se sont produits entraînant une augmentation du risque.

Panorama des différents risques

Pic de la croissance ?

Pic de la croissance ?

Guerres commerciales

Guerres commerciales

Crise européenne ?

Crise européenne ?

Restriction de la FED ?

Restriction de la FED ?
Source : Hedgeye

CROISSANCE
La crainte d’un ralentissement est toujours présente.

GUERRE COMMERCIALE
Les tensions commerciales sino-américaines perdurent alors qu’elles semblaient s’être apaisées. La très forte agressivité de Donald Trump compromet le bon déroulement des négociations avec la Chine mais également avec le Mexique dont les droits de douane ont été relevés assez brutalement le mois dernier pour des raisons politiques (immigration), et avec l’Europe par rapport au secteur automobile.
Cette guerre commerciale sous-jacente commence à peser sur le moral des investisseurs et des industriels et aura très certainement des répercussions sur la croissance.
Mais quand et comment s’arrêteront ces tensions ? Nul ne le sait.
Après s’être montrée plutôt docile pendant quelques mois afin d’éviter le pire, la Chine commence à exercer des représailles et profère des menaces, notamment sur les terres rares (groupe de métaux aux propriétés voisines qui participent à la construction d’outils électroniques et informatiques : smartphones, téléviseurs plats…) dont elle raffine 80% dans le monde.

L’ensemble de ces différents risques a pour conséquence une croissance mondiale revue régulièrement en baisse.

PRÉVISIONS ÉCONOMIQUES

Prévisions économiques
Source : Factset – Données au 31/05/2019

Le graphique ci-dessus affiche une croissance mondiale prévue pour 2021 à 3%, chiffre plutôt optimiste puisque les dernières prévisions du FMI anticipe ce taux de croissance dès cette année.
3% de croissance mondiale est le seuil symbolique à partir duquel les entreprises européennes n’arrivent plus à faire progresser leurs résultats.

CRISE EUROPEENNE
Le Royaume-Uni se trouve toujours dans le flou sur le Brexit mais si Boris Johnson accède au pouvoir à la suite de la démission de Theresa May, il est fort probable que la situation aboutisse à un « Brexit dur », facteur défavorable à la croissance, notamment en Europe.
Par ailleurs, la Commission Européenne a ouvert une procédure à l’encontre de l’Italie pour déficit excessif.

POLITIQUES MONETAIRES
Les restrictions de la Fed ne sont plus d’actualité. Et alors que deux ou trois hausses des taux étaient anticipées en 2019, c’est maintenant d’une baisse dont il est question.

ANTICIPATION DES TAUX COURTS AMÉRICAINS

Anticipation des taux courts américains
Source : Factset – Données au 31/05/2019

Le graphique ci-dessus montre des taux courts qui s’écroulent littéralement d’ici juillet 2020 ou janvier 2021, passant de 2,25%/2,5% à 1,25%.
Un contexte de taux bas est favorable aux actions mais il traduit des inquiétudes assez fortes sur la croissance.

Prévisions des bénéfices

Les craintes de révisions de croissance commencent à impacter les prévisions de bénéfices en Europe qui tendent à baisser sur 2019 et 2020 en raison du ralentissement des investissements et de la consommation des industriels et du monde économique face au contexte actuel.
Une hausse des bénéfices reste tout de même attendue en 2019 et 2020 mais à ce rythme, l’année 2019 pourrait se terminer sur des résultats égaux à ceux de 2018.

EURO STOXX : PRÉVISIONS DE CROISSANCE DES BPA

Euro Stoxx : prévisions de croissance des BPA
Source : Factset – Données en euros au 31/05/2019

Une révision des prévisions de bénéfices est également probable en Chine fragilisée par la situation sur le front commercial.

Performances sectorielles et des styles

Les marchés ont globalement baissé mais logiquement, ce sont surtout les valeurs cycliques qui ont été impactées. En effet, les craintes sur la croissance et le cycle économique engendrent des craintes sur les valeurs sensibles aux cycles économiques, notamment l’automobile et les banques en raison des taux très bas.

EURO STOXX : PERFORMANCES SECTORIELLES DEPUIS LE DÉBUT DE L’ANNÉE

Euro Stoxx : performances sectorielles depuis le début de l'année
Source : Factset – Données au 31/05/2019

Le graphique ci-dessus montre une dichotomie entre les secteurs plutôt défensifs comme l’alimentation (19,5%) et ceux plus cycliques tels que l’automobile (6,9%), les banques (2,7%) ou les voyages (-3,7%).
Mais selon moi, tous les secteurs dits défensifs sont surévalués car il y a globalement une certaine visibilité sur la croissance de leurs bénéfices sur les 10 ou 20 prochaines années mais ceux-ci vont être actualisés comme des obligations : plus les taux sont bas, plus l’actualisation de ces bénéfices se fait à un taux bas et plus la valeur augmente.
Cette situation présente un risque de surévaluation et souvent, quand le marché est considéré « à son prix », cela masque une scission entre des secteurs relativement chers et d’autres complètement bradés.

EURO STOXX : PERFORMANCES DES STYLES DEPUIS LE DÉBUT DE L’ANNÉE

Euro Stoxx : performances des styles depuis le début de l'année
Source : Factset – Données au 31/05/2019

Le graphique ci-dessus affiche un écart significatif de performances entre les valeurs dites de croissance (ou défensives) et les valeurs plus cycliques qui s’est accru au cours des trois derniers mois et continue d’augmenter en raison des doutes sur la croissance et le cycle économique.
Par ailleurs, le maintien du niveau bas des taux est maintenant indéniable : en Europe, la remontée des taux est repoussée à 2022 et les Etats-Unis se trouve dans un processus d’éventuelle baisse de ceux-ci.

EURO STOXX : PERFORMANCES DES RESSOURCES DE BASE

Euro Stoxx : performances des ressources de base
Source : Factset – Données au 31/05/2019

Le graphique ci-dessus montre une distorsion sectorielle assez forte. Les secteurs plutôt défensifs comme l’alimentation et boissons, se situent au plus haut en termes de valorisation et ne cessent de monter. A l’inverse, les secteurs plus cycliques se trouvent encore dans les zones basses d’évaluation.
Pour exemple, le secteur bancaire en France : les banques se payent 0,3 fois les fonds propres pour certaines d’entre elles. Un tel niveau traduit une anticipation de baisses massives des résultats à venir et des dividendes.

Marchés actions : cher / pas cher ?

EURO STOXX : VALORISATION

Euro Stoxx : valorisation
Source : Factset – Données au 31/05/2019

RENDEMENT ABSOLU ET RELATIF

Rendement absolu et relatif
Source : Factset – Données au 31/05/2019

En prenant en compte l’évaluation moyenne des 30 dernières années, le PE (Price Earning Ratio : rapport entre les cours et les bénéfices) se situe autour de 14x. Cette moyenne est encore une fois problématique puisqu’elle prend en compte à la fois des valeurs qui se traite à 25 ou 30x et d’autres, comme les banques ou l’automobile, à 5 ou 6x. Si les valeurs « plus faibles » sont extraites du calcul, le PE se retrouve plus élevé.
Le critère d’évaluation n’est donc pas déterminant dans l’achat ou la vente d’actions.

Le facteur positif des actions est le rendement. Il se situe autour de 3,5% face à des taux qui se retrouvent quasiment à 0 en Europe, négatifs en Allemagne et très légèrement positifs en France.
Hormis les actifs de diversification ou l’immobilier, les actions deviennent presque un placement par défaut mais leur rendement de 3,5% ne sera pérenne que si la croissance mondiale se maintient. Dans le cas contraire, un ralentissement des bénéfices et donc une baisse des dividendes pourraient se produire et donc impacter négativement l’écart actuel favorable aux actions.

Il va falloir rester très attentif aux données économiques dans les mois à venir. En cas de fortes révisions de croissance mondiale, ni les profits ni les dividendes ne pourront tenir, ce qui compromettra l’attrait du marché actions face aux obligations.

Conclusion

Le marché n’est pas cher et l’écart de rendement est très favorable mais les risques sont toujours présents et finiront par faire peur aux investisseurs, pouvant occasionner une poursuite de la consolidation.
Dans ce contexte, il est déconseillé d’attendre le bon timing et de rentrer d’un coup. Il est préférable de lisser ses investissements ce qui permet de niveler les prix de revient.
Les niveaux de marchés pourraient aller encore plus bas avec un CAC 40 à 5000 points, voire en dessous, ce qui pourra peut-être devenir un point d’entrée attractifs. Il faut attendre.
Aux investisseurs qui nous ont suivis en entrant sur les actions en décembre et en allégeant en mars, nous leur conseillons de rester sur ces positions et de ne pas revenir sur les marchés actuellement. D’autres opportunités se présenteront plus tard.
Nous avions abaissé à « neutre » notre recommandation au début du printemps. Aujourd’hui, malgré des fondamentaux des marchés actions qui ne soulignent pas de surévaluation, trop de risques sont encore présents pour que nous repassions positifs sur les actions.

Enregistrement effectué le 06/06/2019

Les chiffres cités ont trait aux années écoulées. Ces placements permettent de profiter du potentiel de performance des marchés financiers en contrepartie d’une certaine prise de risque. Le capital investi et les performances ne sont pas garantis et il existe un risque de perte en capital.

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