Par Eric TURJEMAN

La bourse peut-elle monter davantage ?

Eric Turjeman, Directeur des Gestions Actions et Convertibles chez OFI AM, analyse la remontée spectaculaire des marchés actions
Sicavonline - L'oeil du Pro 22/03/2019

Eric Turjeman, Directeur des Gestions Actions et Convertibles chez OFI AM

Fin 2018, OFI Asset Management était franchement haussière sur les marchés actions qui ont excellement rebondi depuis cette période. Les voyez-vous aujourd’hui potentiellement remonter davantage ?

Sur les 25 dernières années, des corrections de 20% ou plus ont eu lieu à sept reprises :

  • Dans cinq cas, la correction s’est arrêtée à 20% et le marché a rebondi.
  • Deux krachs ont dépassé 50% (en 2000/2001 avec l’éclatement de la bulle internet et en 2008 avec la crise financière) et précédé une récession mondiale.

En fin d’année dernière, le contexte dans lequel s’est établie la baisse de 20% du marché mondial ne nous semblait pas favorable à une récession alors que le prix des actifs, notamment des actions, priçait celle-ci.
Depuis, le marché a rebondi fortement et très vite (10% depuis le début de l’année). Le CAC 40, qui avait atteint 4600 points courant décembre , a frôlé 5300 points hier. Tactiquement, ces rebonds de plus de 15% nous paraissent un peu trop rapide. Nous avions pronostiqué ces niveaux mais pas à si court terme.
Par ailleurs, il faut acter aujourd’hui d’un ralentissement de l’économie mondiale.

Au regard des perspectives de l’économie mondiale, estimez-vous qu’aujourd’hui les marchés actions sont à leur prix ?

Les marchés actions ne sont jamais à leur prix et ne font qu’osciller entre sur et sous évaluations mais ils nous semblent actuellement assez proches du juste prix. Mais cette situation ne durera pas et dans peu de temps se produira soit un excès à la hausse qui nous obligera à passer franchement négatifs sur les actions, soit un excès à la baisse durant lequel nous redeviendrons positifs.

Dans ce contexte, peut-on estimer qu’aucune croissance de bénéfices ne se produira ?

En Europe, les sociétés ne réussissent à faire croître leurs bénéfices que lorsque la croissance mondiale est supérieure à 3%, niveau que nous anticipons, contrairement aux données officielles qui l’envisagent à 3,5%.

Nous ne devrions donc pas assister à un écroulement des bénéfices mais au maintien de ceux-ci aux alentours de leurs niveaux actuels.

Actuellement, nous sommes toujours dans des perspectives de hausse de 6% ou 7% mais celles-ci vont être révisées en baisse puisque la croissance mondiale va l’être et rien ne semble jouer en faveur d’une révision à la hausse de la part des instituts de conjoncture, de la Banque Mondiale ou du FMI dans les mois à venir. Pourquoi ?
La Chine va ralentir fort logiquement car maintenir une croissance à 10% comme il était possible quelques années auparavant est impossible aujourd’hui.

Selon vous, il y a une erreur de perception à l’égard de la croissance chinoise car ce n’est pas parce que la croissance baisse que l’activité baisse.

Effectivement, quand vous partez d’une base 100 et que vous augmentez de 50, le résultat est de 50%. Si l’année suivante, vous faites à nouveau 50, comme nous partons sur 150 cela ne fait plus que 33. Donc la croissance s’effondre mais l’activité reste stable.
En Chine, la consommation est plus ou moins la même chaque année et la croissance baisse puisque la base est plus élevée.
En Europe, la croissance va se situer entre 1% et 1,5% et aux Etats-Unis, 2019 est anticipée comme la dernière année de croissance.

Vous estimez donc que la croissance mondiale va encore ralentir ?

J’anticipe une croissance autour de 3% ce qui va permettre aux entreprises européennes de maintenir leurs profits mais pas de croître.

N’êtes-vous pas un peu pessimiste concernant l’Europe, n’aurait-on pas touché le point bas ?
Nous nous sommes écartés de la croissance potentielle en avoisinant les 1% et au regard de la correction sur le cycle en Allemagne, l’essentiel semble être fait. Et pour le moment, pas de catastrophe, même en Italie.

L’Europe n’est pas autonome et sa croissance n’est pas uniquement liée aux événements européens mais aussi à la conjoncture mondiale : tant que la Chine ralentira, la croissance européenne ralentira également.
Fin 2018, l’Italie a réavivé les craintes d’éclatement de la zone Euro auxquelles je ne crois pas du tout. Les italiens ne veulent pas sortir de l’euro. La coalition au pouvoir ne tiendra pas et La Ligue, qui va très sans doute reprendre le pouvoir face au Mouvement 5 Etoiles, est plutôt pro Europe. Ce n’est donc pas le souci.
En revanche, structurellement, il y a peu de chance de voir la croissance exploser dans une Europe plutôt vieillissante. La croissance est faible dans le monde parce que la démographie, en ce qui concerne les pays les plus solvables, a atteint un pic. Le pic de la population mondiale aura peut-être lieu en 2050.
En Chine, le vieillissement de la population s’accélère amplifié par la politique de l’enfant unique.
Des pays tels que l’Italie, l’Allemagne, la Russie et le Japon sont déjà sur la pente descendante.

Des tensions déflationnistes dues à la technologie vont peser également sur le cycle de croissance.

Ces tensions vont peser sur l’inflation car la technologie permet d’éliminer des couches d’intermédiaires : le consommateur va directement au produit sans passer par un ou plusieurs intermédiaires. Mais malheureusement, la technologie détruit également les emplois : la plupart des développements technologiques se réalise afin de robotiser et remplacer l’être humain ce qui accroît le chômage globalement et pèse sur les pressions inflationnistes au travers des revendications salariales.
La démographie d’un côté et la technologie de l’autre sont des facteurs déflationnistes assez forts.

Aujourd’hui, toutes les Banques Centrales redeviennent accommodantes. Cette situation peut-elle permettre aux marchés actions d’aller plus haut ?

Ce contexte a permis aux marchés actions de remonter depuis la fin de l’année mais pour aller au-delà, les bénéfices doivent être revus à la hausse. Les Banque Centrales sont un peu piégées. Elles auraient dû, notamment en Europe, se reconstituer des marges de manœuvre car actuellement, elles ne peuvent que repousser les échéances, action insuffisante pour repousser l’inflation.

Que faire quand le marché est à son juste prix ?

A l’intérieur des indices, résident peut-être des dichotomies à exploiter.
Les valeurs défensives se tiennent à des niveaux convenables mais à des prix élevés du fait de leur visibilité.
Le massacre des valeurs cycliques depuis 2 ou 3 ans en raison de la faiblesse de la croissance me paraît très exagéré : en ce qui concerne le secteur de l’automobile, 100 millions de véhicules sont vendus chaque année dans le monde et cette année, seule une baisse de 3 ou 4 millions est anticipée.
Les grandes interrogations reposent sur les banques à qui le contexte de taux bas coûte très cher : sur l’ensemble du secteur européen, les taux de dépôts à -40 points de base représentent 5 milliards d’euros. La contrepartie est qu’elles possèdent des dividendes très élevés : certaines valeurs se traitent à 8% ou 9% de dividendes.
Malgré la forte recapitalisation dont les banques ont bénéficié depuis 2008, les exigences actuelles (régulateurs et marché) sont très élevées : soit les banques continuent de renforcer leurs fonds propres dans les trimestres à venir soit, si elles ne possèdent pas les fonds propres nécessaires, elles vont devoir augmenter leur capital.
Selon moi, la méfiance vis-à-vis des banques est exagérée et la constitution d’un portefeuille est impensable aujourd’hui sans ce secteur.

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