Classes d'actifs et stratégies qui constituent une opportunité d'investissement - Juillet 2018 - Par Nancy SCRIBOT BLANCHET, Olivier RAVEY, Boubakar KABORÉ, Maud BERT, Eric VAN LA BECK, Xinghang LI

Focus Stratégies

La sensibilité actions prédomine désormais sur le marché des convertibles

Nancy SCRIBOT-BLANCHET et Olivier RAVEY, Co-Directeurs des gestions convertibles chez OFI Asset Management
Nancy SCRIBOT-BLANCHET
et Olivier RAVEY
Co-Directeurs des gestions convertibles
OFI AM

La faiblesse de la volatilité implicite depuis quelques semaines offre une bonne opportunité de s’exposer aux obligations convertibles.

La volatilité implicite, qui caractérise la valorisation des obligations convertibles, s’est rapprochée ces dernières semaines de ses plus bas. Sur le marché européen, celle-ci a reculé à 26%, contre 31% en moyenne historique (et 24 % au plus bas en 2014). À ce stade, nous pouvons raisonnablement anticiper soit une pause, soit un redressement, sachant qu’un point de hausse de la volatilité implicite des convertibles engendre une revalorisation de +0,30% des titres, toutes choses égales par ailleurs.

Alors que la sensibilité aux taux a généré une contribution positive à la performance jusqu’à la fin de l’année dernière, le principal moteur de performance dorénavant est celui des actions. Cette sensibilité apparaît comme un atout, puisqu’OFI AM à une vue globalement positive à long terme sur les marchés actions, et plus particulièrement sur la zone Euro, avec toutefois un positionnement tactiquement « neutre » depuis quelques semaines. Compte tenu des événements politiques et géopolitiques, ces incertitudes sur les marchés actions à court terme et la volatilité qui en découle en 2018 plaident en faveur des obligations convertibles, dont la vocation reste d’offrir une exposition aux marchés boursiers avec une protection à la baisse.

LES PAYS CORE EUROPÉENS* SUR-REPRÉSENTÉS

L’univers d’investissement des obligations convertibles en Europe est caractérisé par une sur-représentativité des émetteurs des pays core par rapport à ceux des pays périphériques. Ainsi, le stress italien a peu affecté la classe d’actifs ces dernières semaines. De même, les secteurs de la banque et de l’assurance, qui ont souffert ces derniers mois, ne sont que très peu présents au profit de secteurs plutôt porteurs actuellement comme la santé, l’immobilier, l’industrie et la technologie.

* Pays Core : France, Allemagne / Pays Périphériques : Portugal, Italie, Grèce, Espagne

UN MARCHÉ PRIMAIRE ACTIF

En Europe, le volume des émissions se poursuit sur le même rythme que l’an dernier avec 6,5 Mds€ depuis début 2018 (à fin mai). Dans le même temps, les remboursements attendus à fin 2018 ne sont que de 6% de l’encours, permettant ainsi au gisement de croître convenablement.
Dans une perspective de diversification, le marché américain recèle de très nombreuses opportunités. Outre-Atlantique, le volume d’émissions totalise cette année 26 Mds$, soit 58 % des émissions globales, restant ainsi le premier marché d’émissions d’obligations convertibles. Nous y apprécions en particulier la coloration sectorielle Biotech et Techno très marquée.

Depuis l’année dernière, les convertibles ont subi le désamour des investisseurs, ceux-ci préférant se tourner vers les actifs réels, espérant y trouver du rendement. Ceci explique ainsi une partie du recul de la volatilité implicite. Toutefois, le moteur de performance actions, couplé à un niveau de valorisation attractif, fait que la classe d’actifs des obligations convertibles a toutes les chances de tirer son épingle du jeu dans cet environnement volatil. Enfin, le positionnement complémentaire des portefeuilles Convertibles d’OFI AM leur permet de tirer pleinement profit du gisement.

Performances 3ans et 5 ans des fonds OFI RS Euro Convertible Bond Defensive, OFI RS European Convertible Bond, OFI Fund Global Convertible Bond
Source : OFI Asset Management
(1) FCP de droit français agréé par l’AMF et géré par OFI AM.
(2) SICAV de droit français agréé par l’AMF et géré par OFI AM.
(3) Compartiment de la SICAV de droit luxembourgeois OFI Fund agréée par la CSSF et autorisé à la commercialisation en France. La société de gestion est OFI Lux, qui délègue la gestion financière à OFI AM.
Les chiffres des performances citées ont trait aux années écoulées. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Principaux risques associés : perte en capital, obligations convertibles, taux, crédit, actions, contrepartie, haut rendement, change, petites valeurs.

Le momentum est propice pour ré-investir sur le marché haut rendement en euro

Boubakar KABORE et Maud BERT, Gérants-Analystes chez OFI Asset Management
Boubakar KABORE
et Maud BERT
Gérants-Analystes
OFI AM

La tension sur les spreads de crédits européens rend à nouveau le marché « High Yield » attractif. À condition pour les investisseurs de se montrer très sélectifs et d’opter pour un fonds largement diversifié.

Au cours des derniers mois, le marché du haut rendement (« High Yield ») en euro a connu un écartement des spreads (écart de taux) de l’ordre 140 pb depuis les plus bas d’octobre 2017. Il rémunère enfin le risque pris par l’investisseur, offrant des poches de valorisations attractives. Un petit retour en arrière s’impose. Ces dernières années, nous avons vécu dans un environnement de marché caractérisé par une liquidité abondante et des taux bas. En Europe, les marchés ont été « pilotés » par la BCE qui a acheté des quantités considérables d’obligations privées, ce qui a poussé les rendements des obligations « Investment Grade » à la baisse.
Avec des rendements tombés autour de 2% en octobre dernier, le marché du « High Yield » corporate en euro n’a pas - non plus - été épargné, subissant l’arrivée de nombreux investisseurs écartés du segment « Investment Grade », jugé trop peu rémunérateur. Le « High Yield » ne rémunérait plus le risque pris par l’investisseur. Au second semestre 2017, nous avons donc commencé à sous-pondérer la classe d’actifs au sein de nos portefeuilles obligataires. Début 2018, la correction enregistrée sur les marchés actions et la remontée des taux ont entraîné un mouvement de hausse des rendements des obligations « High Yield ».

L’ÉCARTEMENT DE 140 POINTS DE BASE DEPUIS OCTOBRE 2017 OFFRE UN POINT D’ENTRÉE OPPORTUN

Ces dernières semaines, dans le sillage des inquiétudes autour de l’Italie et de la confirmation de l’arrêt, fin 2018, du plan de Quantitative Easing (rachats massifs de titres de dettes par une Banque Centrale) par la BCE, les rendements offerts par le « High Yield » constituent un point d’entrée pour des investisseurs ayant sous-pondéré ce compartiment courant 2017. Nous sommes ainsi redevenus positifs sur cette classe d’actifs, avec une préférence pour les entreprises dont la note crédit est inférieure à BB- chez S&P ou Ba3 chez Moody’s. À titre d’exemple, seulement 27 % des émetteurs « High Yield » en euro offraient un rendement inférieur à 2% en juin 2018 contre 53% en octobre 2017. Le rendement global du marché est passé de 2% à 3,4% sur la même période.

Évolution du spread du marché High Yield Corporate européen
Évolution du spread du marché High Yield Corporate européen
Source : BofA-ML au 01/06/2018

Les fondamentaux des entreprises restent très favorables en Europe, soutenus par une croissance économique solide et des besoins de refinancements fortement réduits à horizon moyen terme compte tenu du dynamisme du marché primaire entre 2015 et 2018. Ces facteurs devraient maintenir les taux de défaut à un niveau inférieur à 2 %, loin de la moyenne historique. Dans ce contexte, le marché des obligations privées « High Yield » va continuer d’offrir de nombreuses opportunités, à condition de se montrer sélectif et de construire un portefeuille largement diversifié.

FONDS DATÉ

OFI High Yield 2023, FCP de droit français, fait suite à la réorientation de la stratégie (agréée par l’AMF le 04/07/2018) du fonds OFI High Yield 2018. La stratégie sera implémentée à partir du 10/08/2018). Le FCP est investi dans des obligations à haut rendement d’entreprises non financières de pays de l’OCDE (max. 10% de notation CCC).
La stratégie « Buy & Hold » vise à conserver les obligations en portefeuille jusqu’à échéance (31/12/2023), sans contrainte de répartition sectorielle et de taille de capitalisation. Les gérants ont la possibilité de saisir des opportunités de marché après la phase de constitution du portefeuille et peuvent recourir à des instruments financiers pour se couvrir des risques de taux, de crédit et de change jusqu’à 100 % de l’actif net.
À échéance, le fonds vise une performance nette de frais annualisée (objectif de coupon annuel) de 3,00% minimum pour les parts IC et IC/D, de 2,90% minimum pour la part RFC, de 2,85% minimum pour la part RFD, de 2,50% minimum pour la part RC et de 2,45% minimum pour la part RD.

Ce placement permet de profiter du potentiel de performance des marchés financiers en contrepartie d’une certaine prise de risque. Le capital investi et les performances ne sont pas garantis et il existe un risque de perte en capital. Le DICI doit être obligatoirement remis aux souscripteurs préalablement à la souscription.

La Commission européenne implique concrètement la finance pour atteindre l’objectif climat européen

Eric VAN LA BECK, Directeur du Pôle ISR chez OFI Asset Management
Eric VAN LA BECK
Directeur du Pôle ISR
OFI AM

Les « actions concrètes » publiées fin mai par la Commission européenne sont des avancées majeures.
Elles concernent aussi bien les investisseurs institutionnels et gérants d’actifs que la distribution auprès des particuliers épargnants.

La publication fin mai par la Commission européenne de ses « premières actions concrètes permettant au secteur financier de l'UE de montrer la voie vers une économie plus verte et plus propre » est un signal fort de la volonté d'avancer vite sur le nécessaire alignement de la finance en Europe avec l’objectif climat européen. Les actions décidées font suite au lancement en mars dernier du Plan d’action sur la finance durable de l’Union européenne. Plusieurs priorités ont été identifiées et l’essentiel des mesures devraient être prises d’ici fin 2019.

LA NOTION DE RESPONSABILITÉ FIDUCIAIRE ENRICHIE

Atteindre l’objectif de l’Accord de Paris pour 2030 nécessite, pour l’Union européenne, 180 Mds€ d’investissements supplémentaires. Dans cette optique, drainer l’épargne institutionnelle est un enjeu primordial. La future législation proposera de clarifier la notion de responsabilité fiduciaire des investisseurs institutionnels, notamment par l'intégration de facteurs ESG (Environnement, Social et Gouvernance) dans leurs processus de d’investissement.

En demandant aux gestionnaires d'actifs et investisseurs institutionnels de démontrer comment leurs investissements s'alignent sur l’objectif climat, la Commission européenne intègre les enjeux ESG dans la notion de responsabilité fiduciaire de l'investisseur.

En complément, la Commission européenne souhaite définir, à travers une réglementation spécifique, des indices de référence correspondant à une faible intensité carbone. Une nouvelle catégorie d’indices sera ainsi proposée.
Elle comprendra un indice bas carbone (ou la version « décarbonée » des indices standard), mais aussi un indice de référence correspondant à un bilan carbone positif (contribution positive à l’atteinte du scénario limitant le réchauffement en deçà de 2° C).

LES CONSEILLERS FINANCIERS SERAIENT AMENÉS À SENSIBILISER LES PARTICULIERS **

Mais la Commission européenne a mis aussi l’accent sur l’épargne des particuliers et a indiqué que ce chantier était prioritaire. Cette initiative est majeure car elle impliquerait de revenir sur les textes européens qui encadrent la distribution de produits financiers (les directives MIF et Distribution d’assurances en particulier).
Les conseillers financiers, lorsqu’ils évalueront l’adéquation d’un produit aux besoins de leurs clients, seraient tenus de les interroger sur leurs préférences concernant les critères ESG ou éthiques. Cette nouvelle démarche ambitionne de sensibiliser les particuliers à la prise en compte de leurs aspirations en matière de développement durable, avant la souscription de produits d’épargne.

Dans cette perspective, la Commission européenne s’est engagée à élaborer une classification (une « taxinomie ») des activités « durables sur le plan environnemental ». Elle servira de base à la future mise en place de normes et labels pour les produits financiers durables. Précisément, la taxonomie déterminera quelles conditions techniques les activités économiques devront respecter pour être considérées comme contribuant positivement à l'un des objectifs environnementaux suivants : réduction et adaptation au changement climatique, utilisation durable et protection des ressources hydriques et marines, transition vers une économie circulaire, prévention des déchets et recyclage, prévention de la pollution et protection des écosystèmes.

Il est également prévu, dans un deuxième temps, que les « Green bonds » fassent l’objet d’un suivi plus précis. Ceci afin d’assurer le fléchage et le cantonnement des sommes recueillies vers des projets exclusivement verts et évaluer l’impact réellement durable des projets financés, notamment par la mise en œuvre du cadre proposé par les Green bonds Principles.
De même, la Commission européenne envisage que les règles qui encadrent les agences de notation de crédit, mais aussi les normes prudentielles des banques, intègrent des critères de durabilité.

** Plus d’informations sur le site : www.ec.europa.eu

Dette émergente en devises locales : une classe d’actifs à reconsidérer

Xinghang LI, Responsable Gestion marchés émergents chez OFI Asset Management
Xinghang LI
Responsable Gestion marchés émergents
OFI AM

Le mouvement d’appréciation du dollar a pénalisé la dette des marchés émergents libellée en devises locales. Mais la conjoncture économique dans ces régions offre des perspectives très encourageantes.

Faut-il revenir sur les marchés émergents et en particulier sur la dette émergente en devises locales ? Depuis le début de l’année, les performances enregistrées sur les marchés émergents (actions et obligataires) ont été décevantes. L’appréciation du dollar a poussé les devises émergentes à la baisse. La hausse des taux américains entraîne un déplacement des flux acheteurs vers la zone dollar et accentue la pression sur les marchés émergents (hausse de la prime de risque), alors que beaucoup de pays de cette vaste zone détiennent une dette souveraine libellée en dollars.

Toutefois, ces devises ont atteint leurs plus bas niveaux historiques et cette tendance devrait prochainement s’inverser. En effet, une guerre commerciale généralisée n’est dans l’intérêt de personne et nous ne pensons pas qu’une crise du commerce mondial devrait survenir dans les prochains mois. En outre, les investisseurs ont eu tendance à sanctionner sans distinction les marchés émergents, en faisant fi de leur situation économique réelle. D’autant que les mesures protectionnistes prises par l’administration Trump ont un impact potentiellement négatif sur le commerce mondial, mais elles ne visent pas une zone géographique en particulier.

DES ÉCONOMIES ÉMERGENTES PLUS RÉSISTANTES QUE PRÉVU

Le panorama conjoncturel des pays émergents devrait redonner confiance aux investisseurs. L’augmentation des cours des matières premières et du pétrole est un signal positif pour certaines économies (Russie, Colombie).
Un pays comme le Brésil illustre bien ce paradoxe : si la devise a baissé de 15% depuis le début de l’année, le rendement de la dette souveraine proposée aux investisseurs reste élevé (autour de 11% à 10 ans) alors que l’inflation a beaucoup reculé (aux alentours de 4%). De même, la dette souveraine mexicaine offre un rendement annuel de 7,5% à 10 ans. Or, les craintes des investisseurs depuis l’élection de Donald Trump, concernant la remise en cause du traité de libre-échange entre les États-Unis, le Canada et le Mexique (Alena), ont sans doute été exagérées.

En matière de dette émergente, rappelons également que la Chine reste un pays fermé aux investisseurs étrangers mais les efforts du gouvernement chinois pour faire baisser l’effet de levier des institutions financières est un élément favorable pour la stabilité de l’économie mondiale. De fait, nous ne constatons pas de dégradation généralisée des économies émergentes. Certes, certains pays comme la Turquie ou l’Afrique du Sud souffrent toujours. Une sélectivité rigoureuse dans l’allocation des portefeuilles dédiés à cette thématique reste donc requise. Mais l’exposition aux dettes émergentes souveraines ne peut rester absente d’une stratégie allocataire globale diversifiée.

Dans ce contexte, après une longue phase négative d’appréciation du dollar, le momentum s’avère particulièrement favorable pour s’intéresser à nouveau à cette classe d’actifs qui délivre des rendements élevés, difficilement comparables aux rendements des dettes souveraines des pays développés. Si la volatilité pourrait rester forte à court terme, la dette émergente en devises locales reste une classe d’actifs incontournable sur un horizon compris entre 3 et 5 ans.

Achevé de rédiger le 04/07/18

Les chiffres cités ont trait aux années écoulées. Ces placements permettent de profiter du potentiel de performance des marchés financiers en contrepartie d’une certaine prise de risque. Le capital investi et les performances ne sont pas garantis et il existe un risque de perte en capital. Source des indices cités : www.bloomberg.com

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